2022 年 3 月 8 日，倫敦金屬交易所（LME，港交所全資擁有）喺鎳價幾小時內由 3 萬美元/噸抽上 10 萬美元以上之後，做出咗商品交易史上最具爭議嘅決定：暫停鎳交易 + 取消當日已成交嘅 120 億美元交易。對沖基金 Elliott Associates 同 Jane Street 告上法庭——呢單官司打到 2025 年 1 月英國最高法院拒絕上訴先告一段落。對香港嚟講，呢單嘢直接影響港交所（388.HK）嘅商譽同市場運作哲學。
一、事件還原
中國鎳巨頭青山控股喺 LME 有約 15 萬噸鎳淡倉對沖，部分透過場外交易。2022 年 2 月俄羅斯入侵烏克蘭，鎳係俄羅斯主要出口金屬之一，價格開始抽升。到 3 月 7–8 日，空頭被逼回補，價格由 3 萬美元急升至超過 10 萬美元。LME 判斷：如果照價結算，當日保證金需求 197.5 億美元，多間結算會員會即時違約，清算所本身可能冧——於是引用交易規則中「維持市場秩序」嘅權力，暫停鎳市並取消 3 月 8 日所有成交。
訴訟纏繞近三年：高等法院 2023 年 11 月判 LME 勝訴，上訴庭 2024 年 10 月駁回上訴，最高法院 2025 年 1 月拒絕上訴許可——LME 全勝。但市場影響已經造成：多間機構從此減少 LME 持倉，鎳合約流動性長期萎縮，LME 被逼改革（價格波幅上限、場外持倉報告）。
二、點解咁大爭議
- 取消成交係咪越權？交易係合法撮合、有真買家真賣家——交易所單方廢除，等於改寫咗契約。Elliott 嘅論點係：規則畀你「維持秩序」嘅權，唔係畀你「決定邊個贏」嘅權。
- 交易所嘅三重角色衝突：LME 同時係（a）營利公司（港交所附屬）、（b）市場運作者、（c）準監管者——取消交易救咗清算系統（保護股東利益？）定保護市場？兩者分唔開。
- 透明度問題：市場批評 LME 對場外持倉風險認知不足——青山好大持倉喺 OTC，LME 睇唔到全部風險，逼倉規模超出預期先被逼出絕招。
- 港交所嘅間接責任：港交所 2012 年用 138 億英鎊買 LME，呢單嘢令佢嘅「商品擴張」策略受質疑——香港投資者間接承擔咗 LME 嘅營運風險。
三、法例同監管分析
英國法院最終裁定 LME 有權取消交易——關鍵係 LME 規則書（rulebook）入面嘅「緊急權力」條款授權佢喺「市場失序」時採取行動，而法院認為呢個係合約授權：所有會員簽約時已接受規則，包括呢條。呢個判例對香港有幾個意義：
- 規則書寫法係生死線：LME 贏因為規則寫得夠闊——香港嘅交易場所（HKEX、其他持牌市場營運者）嘅規則書有冇同等清晰嘅緊急權力條款？
- 交易所唔係普通公司：法院認可市場運作者有準公共職能——呢個同香港 SFO 下「認可交易所」嘅定位一致，但亦意味交易所決定會被更嚴格嘅司法覆核標準審視
- 香港連帶風險：LME 係香港上市公司資產——香港投資者對港交所嘅盡調，實際要包括佢子公司嘅操作風險，呢啲唔會喺港交所披露入面睇得晒
規 Sir 觀點
LME 案同 SFC 嘅《市場失當行為審裁處》案例俾到一個有趣對照：LME 用「維持秩序」取消成交，SFC 用「市場失當」追討操縱者——兩邊都係承認市場規則有現實局限性，需要後備權力執生。但最大分別係：LME 係執行嘅對象（取消交易），SFC 係追訴嘅對象（懲罰行為）。贏咗官司唔等於冇代價——LME 鎳市流動性到今日都未完全恢復，「救咗系統、輸咗信任」係今次最昂貴嘅教訓。香港嘅市場運作者應該引以為鑑：緊急權力要用，但要寫清楚、要俾市場知道乜時候會用。
四、合規啟示
- 場外持倉係盲點：青山大持倉喺 OTC——任何市場風險評估唔可以只睇交易所持倉，OTC 曝險要另計
- 逼倉風險建模：持有大量同一方向期貨嘅客戶，經紀行風控要做「價格升 X% 時保證金需求」嘅壓力測試——唔好等 LME 出事先諗
- 交易取消條款要讀：任何交易場所嘅規則書，「緊急權力」同「交易取消」條款要睇清楚——你嘅盈利可能一夜歸零
- 對港交所股東：港交所唔單止係香港股市——LME 嘅商品風險係佢嘅隱藏曝險，估值時要計
五、官方來源同判決
| 文件／判決 | 連結 |
|---|---|
| LME — Litigation updates 官方頁 | lme.com ↗ |
| Divisional Court 判決 [2023] EWHC 2969 (Admin) | judiciary.uk ↗ |
| HKEX — LME 收購相關披露 | hkex.com.hk ↗ |
| Reuters — LME nickel saga timeline | reuters.com ↗ |